加密貨幣的達爾文時刻：哪些代幣值得被投資？
從價值捕獲出發，帶你看清哪些加密項目值得長期配置，哪些只是遲早歸零的敘事
早安，各位天使投資人 👼
我還記得是在 2025 年初，那時在 AMA 裡我提出了一個想法，那就是：這輪市場，可能不會有傳統意義上的山寨季。
當時的推論其實很簡單，三個原因：
代幣數量指數般成長（謝謝迷因幣 launchpad，就是你 PumpFun！），我們在 2025 年發行的新代幣就高達 2000 萬種
市場整體可投入風險資產的資金規模，已經不足以支撐「全面起飛」的山寨行情
無論是項目方還是投資者，都明顯變得更聰明（更理性）
過去那套大家都很熟悉的流程 — 「建個看起來很酷的東西 → 發幣 → 接上熱點敘事 → 等待散戶接盤」 — 在前幾輪確實有效，但它高度依賴兩個前提：(1) 持續進場的新資金，(2) 對代幣價值的高度寬鬆定義。
對於前者來說，AI 熱潮分化掉了注意力及進場資金量；對於後者來說，投資者／項目方變得更聰明，只把幣圈當成純賭場，賺了一波就走（連項目方都不買自己的代幣）。
根據 CoinGecko 的統計，目前市場上超過一半的代幣（約 1,300 萬種）已經實質死亡，長期沒有任何交易量；更值得注意的是，其中 86% 的代幣死亡，集中發生在 2025 年！
我把這現象叫做「加密貨幣的達爾文時刻」— 適者生存，不適者歸零。
哪些才是能生存下來的代幣？我在以往重複分享過很多次我的理論：
如果一個代幣無法代表／無法承接項目的現金流（無論是手續費、利息、服務收費），那它本質上就不該被當成資產來看待，更不該被投資
在牛市時，蹭到相關敘事可以吸引市場注意力，取得短時間的市值泡沫（看看那時 AI Agent 多瘋），但只要泡破一破裂，代幣就回到內在價值，靠現金流撐起市值。
在今天這一篇文章裡，我會延展這個邏輯，用一些非常有趣（殘酷）的數據，帶你看清楚兩件事情：
哪些加密項目，仍然值得被關注，甚至值得被配置
又有哪些敘事與代幣，其實早已偏離經濟現實，歸零只是遲早
山寨季已死，但不是所有項目都會一起 GG — 我們要做的事情是在這一場去泡沫、去投機、去敘事的過程中，找到那些值得投資的鑽石項目
📚 文章目錄
1.0 股票能捕獲公司價值，那代幣呢？
2.0 加密貨幣的四大價值捕獲
-- 2.1 分紅（Dividends）
-- 2.2 回購（Buyback）
-- 2.3 燒毀機制（Burn）
-- 2.4 金庫控制權（Treasury）
3.0 沒有價值捕獲＝不要投資？
4.0 哪些代幣捕獲了最多價值？
5.0 你買的項目有價值嗎？
6.0 未來輸出P.S. 時間已經逐漸接近我自己為這一輪市場所設定的 2026 Q1 檢討點，因此我也依照事前訂下的紀律，對自己的投資組合做了相應調整。相關內容與思考，我整理在這邊，歡迎參考：
1.0 股票能捕獲公司價值，那代幣呢？
很多人認為，加密貨幣之所以無法被投資，是因為 Crypto 項目無法產生現金流 — 大錯特錯。
除去 Tether、Circle 兩間穩定幣公司不談，鏈上交易所龍頭 Uniswap 在過去 24 小時就產生了 $5.7M 的費用
Pump、Hyperliquid、Aave 也各有 $5M、$4M、$3M 的費用產生
真正讓代幣無法被投資的原因是：就算項目產生了現金流，這些價值也很難回到「代幣持有人」身上 — 這就是加密貨幣的價值捕獲問題
「價值捕獲」是最多加密投資人擁有的誤區，他們很容易把「股票投資」的思維帶入，認為只要項目做得好，那項目發行的代幣應該也會表現得很不錯 — 但真的是這樣嗎？
股票的運作方式很簡單：你買入股票代表你擁有公司部分所有權，能夠分享公司的淨利潤（以股息、回購，或是再投資的方式回饋你）
加密貨幣目前在法律上定義為 Utility Token（功能型代幣），擁有代幣不直接代表你能夠分享該項目的 IP（知識產權）、資產，或是現金流
舉例來說，一個去中心化交易所（DEX）每天能賺進 $2M 的手續費收入，但這些通通進入了由團隊控制的多簽錢包，並且代幣模型中也沒有規定相關的分紅機制 — 那這些收入就跟持幣者毫無關係。
項目的成功「不等於」代幣價格的成功
2.0 加密貨幣的四大價值捕獲
現在我帶你看一下加密貨幣四種常見的「價值捕獲」手段：分紅、回購、燒毀機制，與金庫控制權。
2.1 分紅（Dividends）
這是我認為最優秀的價值捕獲方式：項目協議賺到的淨利潤 — 換成現金 — 全部拿來付給代幣持有人。可惜因為監管法規的限制，只要做分紅的動作就很有可能被 SEC 認定為「證券」，所以一般項目很少會做分紅的動作。
我能想到最接近這種方式的項目是：Kaito AI — 只要質押 $KAITO 代幣，你就能收到與 Kaito 合作項目的「代幣空投」。Kaito 很喜歡以這種形式作為代幣的「賦能」，只不過這種方式非常不固定，也很不透明。
2.2 回購（Buyback）
這是加密項目裡比較常見的一種價值捕獲方式：項目協議賺到的錢，分出多少比例拿來回購自己的代幣（比較類似於股票世界裡的股票回購） ，目的是降低市場流通量，來增加稀缺性，進而提高代幣價值。
回購機制做得最好的項目是 Hyperliquid，會把 ~97% 的協議費用全部拿來「回購」$HYPE 代幣，搭配上 Hyperliquid 強勁的賺錢能力，讓 $HYPE 成為本輪最亮眼的黑馬項目。
2.3 燒毀機制（Burn）
燒毀機制跟回購很類似，都是把特定數量的代幣「移出」市場流通量，增加代幣價值 — 差別在於回購後的代幣在未來能另做他用，但燒毀後的代幣就再也拿不回來了（代幣會移動到一個黑洞地址，沒有人有私鑰）。
燒毀機制比較常見的例子是 Layer1 區塊鏈，以 Solana 來說，每一筆轉帳的費用（Gas Fees）會有 50% 被燒毀，幫助 $SOL 代幣持有人捕獲這一條區塊鏈的價值；Ethereum 也是同理，只不過是靠著 EIP-1559 來計算，沒有特定的比例。
2.4 金庫控制權（Treasury）
最後是金庫控制權，就是將協議收入統一放入金庫中。金庫通常由項目 DAO 治理，由代幣持有人質押獲得投票權，決定金庫的使用方式。通常金庫中的錢會拿來進行協議升級、做市場行銷，又或是直接拿來燒毀（增加代幣稀缺性）。
金庫作為價值捕獲方式 — 願景很好 — 但我認為這是比較弱的一種價值捕獲方式。主要原因是：DAO 的治理機制太過緩慢、並且容易被項目方所影響。
舉例來說，Polkadot 作為 Layer1 區塊鏈一直有金庫的資產可以運用，但是這些費用卻被爆出花在各種不必要的行銷上面 — DAO 的監管方式太過虛無飄渺、不夠有效率，資金自然無法充分被利用。
在分紅機制因為法規無法被實行的情況下，我自己最喜歡的價值捕獲方式是：燒毀 = 回購 > 金庫
3.0 沒有價值捕獲＝不要投資？
很多人會問：那我們是不是完全不要碰「沒有價值捕獲」的代幣？
